Home / PHÂN TÍCH & NHẬN ĐỊNH / PHÂN TÍCH DOANH NGHIỆP / MSN công bố KQKD Q1 kém khả quan hơn kỳ vọng

MSN công bố KQKD Q1 kém khả quan hơn kỳ vọng

Nhận định KQKD – MSN công bố KQKD Q1 kém khả quan hơn kỳ vọng. MSN (Khả quan) đã công bố KQKD Q1 với doanh thu thuần đạt 8.160,1 tỷ đồng, giảm 1,4% so với cùng kỳ và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 865,4 tỷ đồng, tăng 6% so với cùng kỳ.

Kết luận nhanh – Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 101.646đ, tương đương P/E dự phóng 2019 là 24,8 lần. KQKD Q1 kém khả quan hơn kỳ vọng với doanh thu giảm nhẹ còn LNST tăng 6%. Theo đó, chúng tôi đã điều chỉnh giảm 5,3% dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ trong năm 2019 từ hoạt động kinh doanh chính từ 5.034,7 tỷ đồng (tăng trưởng 44,9% so với lợi nhuận từ HĐSXKD chính năm 2018) xuống còn 4.767 tỷ đồng (giảm 3% so với lợi nhuận báo cáo năm 2018 nhưng tăng trưởng 37,1% nếu loại bỏ 1.472 tỷ đồng lợi nhuận không thường xuyên trong năm 2018). Dự báo của chúng tôi dựa trên giả định là chi phí tài chính sẽ giảm đáng kể và sự tích cực đổi mới sản phẩm sẽ giúp cho mảng hàng tiêu cùng cũng như cả tập đoàn duy trì được tốc độ tăng trưởng cao trong năm nay. Chúng tôi tin tưởng rằng trong vài năm tới mảng hàng tiêu dùng của Masan sẽ tiếp tục giành thêm được thị phần và duy trì được tốc độ tăng trưởng khá nhờ khả năng đối mới sản phẩm và gợi mở nhu cầu. Đồng thời, triển vọng dài hạn tại của sản phẩm thịt tươi của Masan Nutri Science cũng có nhiều hứa hẹn nhờ lợi thế của Masan ở thị trường thực phẩm.

Doanh thu giảm vừa phải, chủ yếu do doanh thu của MSR giảm 20% còn doanh thu của MCH tăng trưởng ở mức 1 con số trong khi doanh thu của MNS không thay đổi. Cơ cấu doanh thu như sau:

•    MCH đạt doanh thu thuần 3.780 tỷ đồng, tăng 5,4% so với cùng kỳ nhờ các sản phẩm cao cấp và sản phẩm đồ uống tăng trưởng tốt. Sản phẩm đồ uống và thịt chế biến tăng trưởng mạnh còn sản phẩm gia vị và thực phẩm tiện dụng tăng trưởng khiêm tốn trong khi doanh thu từ cà phê giảm đáng kể. Trong Q1, MCH đưa ra thị trường 4 sản phẩm mới ở sản phẩm gia vị, mì ăn liền, đồ uống & cà phê và thịt chế biến.

-     Doanh thu thuần sản phẩm gia vị đạt 1.646 tỷ đồng, tăng 5,2% so với cùng kỳ nhờ sự chuyển hướng sang các sản phẩm cao cấp. Sản phẩm cao cấp tăng trưởng 8,8% so với cùng kỳ và đóng góp 12,4% tổng doanh thu sản phẩm gia vị (Q1/2018 là 11,6%).

-     Doanh thu thuần thực phẩm tiện dụng đạt 1.020 tỷ đồng, tăng 4,5% so với cùng kỳ, cũng nhờ sự chuyển hướng sang sản phẩm cao cấp. Mỳ ăn liền cao cấp chẳng hạn như Mỳ Ly Omachi có doanh thu tăng 15,2% so với cùng kỳ và đóng góp 50% doanh thu mảng thực phẩm tiện dụng.

-     Doanh thu thịt chế biến tăng mạnh 52,6% so với cùng kỳ nhưng giá trị vẫn còn nhỏ, chỉ là 55 tỷ đồng.

-     Doanh thu từ cà phê giảm đáng kể, giảm 27% so với cùng kỳ còn 185 tỷ đồng. Công ty không lý giải sự giảm sút này nhưng chúng tôi cho rằng cả ngành cà phê hòa tan và thị phần của MSN đều bị co hẹp và ban lãnh đạo đã tập trung vào cà phê rang xay để tạo ra tăng trưởng trong thời gian sắp tới.

-     Doanh thu từ sản phẩm đồ uống không cồn tiếp tục tăng trưởng mạnh nhờ sự tăng trưởng của nước uống tăng lực nhãn hiệu WakeUp 24/7 (hiện đã có WakeUp 24/7 lon thay vì chỉ trong chai nhựa như trước đây). Doanh thu thuần tăng 28,2% so với cùng kỳ đạt 659 tỷ đồng nhờ sự mở rộng ở mạng lưới phân phối từ 75.000 điểm bán hàng vào đầu năm 2018 lên khoảng 150.000 điểm bán hàng gần đây.

-     Doanh thu từ bia tiếp tục kém với doanh thu đạt 84 tỷ đồng, giảm 7,8% so với cùng kỳ.

•    Doanh thu của MNS gần như giữ nguyên, đạt 3.192 tỷ đồng, giảm nhẹ 0,3% so với cùng kỳ. Trong đó, sản phẩm mới là thịt mát MEATDeli đóng góp 20 tỷ đồng. Doanh thu từ thức ăn chăn nuôi giảm 1,6% so với cùng kỳ với thức ăn thủy sản và thức ăn gia cầm tăng bù đắp cho sự sụt giảm ở thức ăn cho heo trước tác động tiêu cực của dịch tả heo châu Phi.

•    Doanh thu thuần của MSR đạt 1.188 tỷ đồng, giảm 20,1% so với cùng kỳ do giá của hầu hết sản phẩm ngoại trừ fluorspar giảm mạnh mặc dù sản lượng sản xuất vẫn gần như giữ nguyên, cộng với tồn kho tungsten và đồng tăng.

-     Sản lượng quặng chế biến giảm nhẹ 1,8% so với cùng kỳ xuống còn 899.000 tấn.

-     Giá tungsten bình quân giảm 17% so với cùng kỳ xuống 265 USD/mtu

-     Giá bismuth giảm 32% so với cùng kỳ xuống còn 3,5 USD/lb.

-     Giá đồng bình quân giảm 10,6% so với cùng kỳ xuống còn 6.215 USD/tấn.

Lợi nhuận gộp giảm 10,8% so với cùng kỳ xuống còn 2.463 tỷ đồng với tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 33,4% xuống còn 30,2%. Tỷ suất lợi nhuận gộp ở tất cả các mảng giảm. Tỷ suất lợi nhuận gộp từng mảng như sau:

•    Tỷ suất lợi nhuận gộp MCH giảm 4,9% xuống 42,1% từ 47% trong Q1/2018 do giá vốn hàng bán các sản phẩm ăn liền (chẳng hạn như Mì Ly Omachi có thịt), giá nguyên liệu đầu vào sản phẩm gia vị và thực phẩm tiện dụng tăng, chi phí đóng góp tăng vơi giá chai nhựa PET tăng ở mức thấp của một con số.

•    Tỷ suất lợi nhuận gộp của MNS giảm từ 17,2% xuống còn 15,9% do tỷ suất lợi nhuận mảng thức ăn chăn nuôi giảm và chi phí đẩy mạnh tiêu thụ sản phẩm thịt tươi MEATDeli mới đưa ra thị trường vào cuối năm 2018. Do sản lượng tiêu thụ còn thấp nên chi phí cố định bình quân trên sản phẩm vào giai đoạn đầu cao, khiến tỷ suất lợi nhuận gộp ở mức thấp. Trong Q1, sản phẩm thịt MEATDeli có tỷ suất lợi nhuận gộp khoảng 10% so với mức 16% của sản phẩm phẩm thức ăn chăn nuôi (Q1/2018 là 17,2%). Tại thời điểm cuối Q1/2019, các kênh phân phối thịt gồm có 5 cửa hàng MEATdeli, 41 cửa hàng Vinmart và 18 đại lý là các cửa hàng bán lẻ nhỏ.

•    Tỷ suất lợi nhuận của MSR cũng giảm từ 34,5% xuống 29,8% do giá bán bình quân hầu hết các sản phẩm giảm.

Chi phí bán hàng & quản lý giảm 7,5% so với cùng kỳ - Chi phí bán hàng & quản lý là 1.303 tỷ đồng, giảm 7,5% so với cùng kỳ, chủ yếu do chi phí bán hàng & quản lý của MSR giả mạnh, giảm 28,6% và của MCH giảm 7,8% trong khi chi phí bán hàng & quản lý của MNS tăng nhẹ 1,4% so với cùng kỳ do MNS mới đưa sản phẩm thịt mát MEATDeli ra thị trường vào cuối năm 2018. Theo đó, tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu giảm từ 17% trong Q1/2018 xuống còn 16% trong Q1/2019.

Lỗ tài chính thuần giảm 34,3% so với cùng kỳ xuống còn 456,9 tỷ đồng – nhờ công ty trả bớt 12,5 nghìn tỷ đồng nợ vào tháng 10/2018. Tổng nợ giảm 32,8% so với cùng kỳ từ 34.597,4 tỷ đồng tại thời điểm cuối Q1/2018 xuống còn 23.230,3 tỷ đồng tại thời điểm cuối Q1/2019. Chi phí lãi vay theo đó giảm 37,3% so với cùng kỳ xuống còn 435,6 tỷ đồng.

Với lợi nhuận gộp giảm, EBITDA giảm 9,5% so với cùng kỳ xuống còn 2.357 tỷ đồng, theo đó tỷ suất EBITDA là 28,9% (Q1/2018 là 31,5%). EBITDA của tất cả các mảng giảm, cụ thể:

-     Mặc dù doanh thu thuần tăng 5,4% so với cùng kỳ nhưng EBITDA của MCH giảm 2,4% so với cùng kỳ xuống còn 980 tỷ đồng do tỷ suất lợi nhuận giảm dẫn đến tỷ suất EBITDA giảm còn 25,9% từ 28% trong Q1/2018.

-     EBITDA của MNS giảm 7,4% so với cùng kỳ xuống còn 316 tỷ đồng do tỷ suất lợi nhuận gộp giảm dẫn đến tỷ suất EBITDA giảm còn 9,9% từ 10,7% trong Q1/2018.

-     EBITDA của MSR giảm 18% so với cùng kỳ xuống còn 645 tỷ đồng cùng với đà giảm của doanh thu với tỷ suất EBITDA cải thiện nhẹ lên 54,3% từ 52,9% trong Q1/2018.

-     Lợi nhuận đóng góp từ Techcombank giảm 13,5% so với cùng kỳ xuống 447 tỷ đồng do tỷ lệ lợi ích của MSN trong Q1 năm nay chỉ là 21,5% so với 25,2% trong Q1 năm ngoái. LNST của cổ đông công ty mẹ của TCB tăng 1,6% so ới cùng kỳ đạt 2.082,8 tỷ đồng trong Q1.

Theo đó, LNST của cổ đông công ty mẹ giảm 6% so với cùng kỳ còn 865,4 tỷ đồng với tỷ suất LNST đạt 10,6% (Q1/2018 là 9,9%). Nếu tính đến cả sự thay đổi về tỷ lệ sở hữu tại TCB trong Q1/2019 so với Q1/2018 thì LNST tăng 17%.

Cho năm 2019, chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo với lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh chính tăng trưởng 37,1% - Chúng tôi điều chỉnh giảm 9,6% dự báo doanh thu thuần từ 44.799,6 tỷ đồng (tăng trưởng 17,3%) xuống còn 40.501,8 tỷ đồng (tăng trưởng 6,1%). Điều chỉnh giảm 5,3% LNST của cổ đông công ty mẹ từ 5.034,7 tỷ đồng (tăng trưởng 44,9%) xuống còn 4.767 tỷ đồng (giảm 3% so với lợi nhuận công bố năm 2018 nhưng tăng trưởng 37,1% so với lợi nhuận năm 2018 sau khi đã loại bỏ 1.472 tỷ đồng lợi nhuận không thường xuyên).

Dưới đây là những giả định chủ chốt của chúng tôi:

   Doanh thu thuần của MCH đạt 19.328,8 tỷ đồng (tăng trưởng 11,4%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 3.077,3 tỷ đồng (tăng trưởng 46,5%). Tăng trưởng nhờ vào quá trình tiếp tục đổi mới và chuyển hướng sang sản phẩm cao cấp ở sản phẩm gia vị và thực phẩm tiện dụng:

•     MCH có kế hoạch đưa ra 40 sản phẩm mới trong năm 2019, (năm ngoái Công ty có 15 sản phẩm mới đưa ra thị trường). Trong đó 10% (4 sản phẩm mới) đã được đưa ra thị trường trong Q1. Còn lại sẽ chủ yếu được đưa ra thị trường vào Q2 và Q3. Do vậy, cho dù KQKD Q1 không được khả quan, chúng tôi vẫn kỳ vọng những đổi mới và việc đưa sản phẩm mới ra thị trường ở những chủng loại sản phẩm hiện tại sẽ giúp MCH có được sự tăng trưởng khá trong năm 2019.

•     Về mảng đồ uống, Công ty dự kiến nâng số lượng điểm bán hàng cho sản phẩm nước uống tăng lực từ 150.000 hiện nay lên 200.000 trong năm 2019; từ đó đẩy mạnh hoạt động bán hàng. MCH cũng dự định tham gia vào thị trường đồ uống dinh dưỡng và thức uống đặc biệt với 1-2 sản phẩm mới sẽ được đưa ra thị trường vào năm 2019/2020.

•     Tăng trưởng doanh thu ở những sản phẩm chính như sau.

-     Doanh thu sản phẩm gia vị tăng trưởng 11,4% với giả định Công ty giành thêm được 3% thị phần từ mức trên 60% hiện nay lên 63,4%. Dự báo ngành tăng trưởng 6,4%.

-     Doanh thu thực phẩm tiện dụng tăng trưởng 10%, chủ yếu từ thương hiệu mỳ Omachi. Chúng tôi giả định thị phần mỳ ăn liền sẽ tăng từ 20% trong năm 2018 lên 22% năm 2019.

-     Doanh thu sản phẩm đồ uống tăng trưởng 30,3%, chủ yếu từ nước uống tăng lực Wake up 24/7. Chúng tôi dự báo thị phần của MCH ở sản phẩm nước uống tăng lực sẽ đạt trên 7% trong năm 2019.

-     Tỷ suất lợi nhuận gộp và tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu của MCH lần lượt là 42,7% và 22,2%.

   Doanh thu thuần của MNS dự báo đạt 11.442,9 tỷ đồng, tăng trưởng 10% và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 72 tỷ đồng, giảm 24,7% từ 95,6 tỷ đồng trong năm 2018 do việc đầu tư vào mảng thịt sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận. Giả định chính của chúng tôi như sau:

-     Doanh thu thức ăn chăn nuôi không thay đổi, đạt 13.976,9 tỷ đồng. Doanh thu từ thức ăn cho heo có thể giảm mạnh do ảnh hưởng của dịch tả heo châu Phi nhưng chúng tôi kỳ vọng sự sụt giảm ở thức ăn cho heo sẽ được bù đắp ở sự tưng trưởng ở thức ăn thủy sản và thức ăn gia cầm. Do vậy chúng tôi kỳ vọng doanh thu mảng thức ăn chăn nuôi không thay đổi trong năm nay.

-     Tỷ suất lợi nhuận gộp mảng thức ăn chăn nuôi là 15,2%.

-     Sản phẩm thịt tươi đóng góp 466 tỷ đồng doanh thu của MNS với giả định Công ty giành được 2% thị phần thịt heo tại Hà Nội (có giá trị khoảng 1 tỷ USD). Ban lãnh đạo dự kiến mở rộng mạng lưới phân phối lên 25 cửa hàng MEATDeli, mở rộng kênh phân phối hiện đại ngoài chuỗi Vinmart và 250 đại lý MEATDeli vào cuối năm 2019. Công ty kỳ vọng thị phần năm 2019 sẽ vào khoảng 3-5%; tương đương 700-1.000 tỷ đồng. Tuy nhiên, nhà máy chế biến thịt tại Hà Nam đã tạm ngừng hoạt động trong hơn 1 tháng kể từ ngày 12/4 và đến nay chúng tôi chưa có thông tin về thời điểm nhà máy quay trở lại hoạt động. Do vậy, chúng tôi cho rằng có lẽ sẽ khó để Công ty đặt được kế hoạch đề ra.

-     Tỷ suất lợi nhuận gộp mảng thịt tươi trong năm đầu là 10%.

-     Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 11,8% (năm 2018 là 11%).

-     Chi phí tài chính là 263,4 tỷ đồng, tăng 8,7%.

   Doanh thu thuần của MSR đạt 6,733.9 tỷ đồng (giảm 16,3%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 569.8 tỷ đồng (giảm 14.1%). 

-     Sản lượng ATP tiêu thụ là 7.093 tấn, tăng 30,8%; trong đó 5.600 tấn sản xuất từ tungsten tự sản xuất và 1.500 tấn là từ tungsten nhập khẩu.

-     Giá bán ATP là 260 USD/mtu, giảm 15,6%.

-     Tỷ suất lợi nhuận gộp là 29,9% (năm 2018 là 31,5%), chủ yếu do giá bán bình quân giảm.

-     Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 3,4%; bằng năm 2018.

-     Chi phí tài chính là 1.179,9 tỷ đồng, tăng 9,5%.

-     Năm nay không còn lợi ích của cổ đông thiểu số (năm 2018 là 146,2 tỷ đồng).

   Chi phí tài chính dự báo giảm đáng kể, giảm 32,5% còn 2.087 tỷ đồng do tổng nợ bình quân giảm đáng kể.

Theo đó, EPS dự phóng đạt 4.098.3đ. Tại thị giá hiện tại, P/E dự phóng của cổ phiếu MSN là 22.3 lần.

Định giá – Sử dụng phương pháp định giá từng phần, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu MSN là 101.646đ; tương đương P/E dự phóng năm 2019 là 24,8 lần.

-     Sử dụng EV/EBITDA các doanh nghiệp cùng ngành trong khu vực để so sánh, chúng tôi ước tính EV/EBITDA của MCH là 14,4 lần.

-     Sử dụng EV/EBITDA các doanh nghiệp cùng ngành trong khu vực để so sánh, chúng tôi ước tính EV/EBITDA của MSR là 14,4 lần.

-     Sử dụng EV/EBITDA các doanh nghiệp cùng ngành trong khu vực để so sánh, chúng tôi ước tính EV/EBITDA của MNS là 13,7 lần.

-     Cộng với tiền mặt thuần, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ hiếu MSN là 124.451,7 tỷ đồng; tương đương 106.996đ/cp.

-     Áp dụng mức chiết khấu 5% cho tập đoàn, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu MSN là 101.646đ.

Quan điểm đầu tư – Duy trì đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu MSN là 101.646đ, tương đương P/E dự phóng 2019 là 24,8 lần. Trong năm 2019 mảng hàng tiêu dùng được kỳ vọng sẽ tiếp tục tăng trưởng khá nhờ Công ty tiếp tục cải tiến sản phẩm, từ đó đưa thêm sản phẩm mới ra thị trường vào Q2 và Q3. Mảng khai thác tài nguyên có lẽ sẽ tăng trưởng kém đi do giá bán bình quân giảm. Mảng thức ăn chăn nuôi sẽ không tăng trưởng lợi nhuận mạnh trong năm nay do Công ty đầu tư vào sản phẩm thịt tươi MEATDeli, kế hoạch mở rộng đáng kể và ảnh hưởng từ dịch tả Châu Phi đối với thức ăn cho heo. Tuy vậy, nhờ lợi thế của Masan trên thị trường thực phẩm, triển vọng trung dài hạn của mô hình 3F (thức ăn chăn nuôi – trang trại – thực phẩm) của MNS cũng có nhiều hứa hẹn và có thể tạo ra tăng trưởng ổn định mà không phụ thuộc vào giá thịt heo.

(Nguồn: HSC)